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产能长期-核心资产内部推力:行业格局改善推动龙头制胜

权健传销案宣判

  (三)各个行业竞争力提升的龙头公司,都有希望成为核心资产

以供給側改革為代表的一系列改革的推進,幫助經濟在低波動狀態下企穩。隨着近幾年一系列的改革行為的深入推進,以周期行業為代表的傳統行業加速出清,行業基本面有了較大改觀,從而帶動整體經濟增速逐漸企穩。未來,隨着經濟結構調整的穩步推進,經濟增速可能仍會在一段時間內維持低波動狀態。

站在當前時點,我們認為核心資產的長牛仍將存續。過去40年中國經濟的高速發展已經沉澱了一批各行各業的優質核心資產,未來更是有望進一步成為全球頂級公司,吸引不僅國內資金,甚至全球資金的配置。興證策略團隊在近期將帶領投資者系統地梳理核心資產的定義、分類、產生原因、長牛邏輯、海外深度借鑒以及推薦標的等。在10月15日的公眾號里,我們給出了興證策略對核心資產的分類,今天進一步帶大家看看核心資產的內部推力。

資管新規落地后銀行、保險資金有望加大對優質股權的配置。資管新規發佈后,金融機構資產管理業務迎來規範化、凈值化發展的新時代。一方面,剛兌打破有利於無風險利率下降,進而引導資金入市;另一方面,非標業務受到管制,金融機構要降低資金空轉和高槓桿、回歸業務本源,有望加大對優質股權資產的配置。根據最新數據,銀行理財產品配置權益類投資的比例未超過10%,保險資金配置權益資產的比例也不到12%。與國外一些長期資金相比,國內銀行和保險資金對權益類資產的配置比例還有較大提升空間。

監管層在努力培養價值投資的氛圍。2017年以來證監會等監管層出台了一系列的政策,對市場上「炒概念」、「炒故事」的行為進行了降溫和約束,將市場風嚮往長期投資、價值投資方向進行引導。在市場資金導向逐漸發生變化的背景下,內生增長穩定、現金流充裕的價值股的投資機會不斷凸顯,其中行業龍頭盈利前景往往更加確定,股息率和分紅意願往往更高,更是吸引了大量資金進入。

(四)資金導向也在轉向「盈利驅動、價值投資」

核心資產內部推力:行業格局改善推動龍頭制勝

過去幾年經濟的下滑期其實伴隨着產能的加速出清、行業集中度的不斷提升。行業長期低迷使得眾多企業的資產負債表惡化,而龍頭企業憑藉相對健康的資產負債表和厚實的基礎,反而能夠逆勢擴張產能,用低成本產能取代高成本產能的市場份額,甚至是在行業底部不斷併購擴張。未來隨着行業基本面企穩,龍頭企業將擁有更強的定價能力,從而盈利有望出現更大的改善。海螺水泥、三一重工等龍頭企業在過去數年市佔率不斷上升,而同時行業內的其他資質一般的企業則債務高企,仍難以獲得銀行信貸支持,未來即使產品價格反彈也可能沒有足夠能力復產或者新建產能。

興證策略團隊從2016年就開始率先提出A股市場中的「核心資產」的概念。在2016年5月,我們發佈專題報告《核心資產:股票中的「京滬學區房」》,前瞻性地資產指出「從宏觀經濟層面來說,核心資產是在整個國民經濟中佔有最重要地位的行業企業;從企業層面來說,是擁有持續性創造超額收益或競爭優勢的企業;從二級市場層面來說,核心資產就是全市場中,最具成長性或競爭優勢的代表,核心資產不是上漲的多的,更不僅僅是消費,就像京滬地區的學區房,擁有較小的下行風險但升值空間巨大」。在隨後發佈的《以史為鑒,通時合變——核心資產專題系列二》中,我們指出「經濟轉型和消耗性行情之下更需要聚焦核心資產」,並通過歷史上核心資產的演變,尋找了一些未來潛在的核心資產方向。

核心資產已經步入獨立的牛市,而且是一輪「長牛」,這既是由「國內重構」、行業格局不斷重整優化、集中度提升、資金機構化選擇的結果,也是由「全球重構」、外資配置中國、顛覆傳統投資生態導致的結果。「兩個重構」正是我們興業策略2019年年度策略報告《重構創新大時代》的主題,目前正在一一被市場印證。

中國經濟正在經歷一輪廣泛而深刻的變革,整體經濟的周期性大波動在下降,逐漸熨平,貨幣政策等大幅度刺激與收縮也在減少,行業內的分化遠大於行業之間的分化,各領域中的龍頭企業開始與行業整體趨勢相獨立、「分蛋糕」時代將長期享受格局優化的紅利;產業制度、尤其是股市和資本市場的制度變革將更加傾斜龍頭,立足主業的核心資產將獲得更多制度紅利;投資機構、投資理念在外資的衝擊與引領下發生深刻變化,進一步引發估值體系的徹底顛覆,短錢的博弈思維將逐漸被長錢的配置思維所替代,核心資產已經進入了一輪長期的牛市,中國股市進入新時代,目前只是剛剛開始。從茅台身上市場已經感受到了這種深刻變化,並進行了積極調整,而且取得了巨大的收益。但我們還是想提醒幾個細節:一,即使被全市場普遍認為核心資產成色最足的茅台,前10大股東中已經沒有我們的主動公募產品和保險機構。第二,長江電力最近五年漲了4倍,在熱門的消費白馬之外,其他行業領域的核心資產卻被忽略。三,大盤十年前3000點現在還是3000點,但是其中的優質資產都已經翻了幾倍。總量和結構的區分越來越大,未來將出現另一種現象:上證綜指可能並非牛市,但是核心資產已經進入了一輪長牛。

风险提示

龍頭公司和跟隨者的差距越來越大的現象不僅體現在周期性行業,也體現在消費、TMT等行業。龍頭企業正在依靠核心競爭優勢逐步實現贏家通吃。以上市公司收入占工業企業收入的比例來看,計算機、通信和其他電子設備,酒、飲料和精製茶製造、汽車等行業龍頭企業份額也開始上升。傳統周期行業的龍頭,受益於供給側改革帶來的市佔率提升;消費類行業的龍頭,受益於消費升級;新經濟的龍頭則是受益於移動互聯網、雲技術等帶來的商業模式和技術的創新。在中國經濟轉型新階段,各個行業競爭力提升的、估值和盈利匹配度高的龍頭都有望成為核心資產。核心資產業績優於行業及經濟增速,核心競爭力不斷提升,價值將持續被重估。

中國經濟進入低波動階段,經濟結構加速調整。改革開放以來,投資對我國經濟持久高速增長起到了非常重要的作用。然而,以投資驅動的粗放式發展方式帶來了槓桿率迅速攀升等一系列的問題,經濟轉型升級的需求日漸迫切。在調結構、去槓桿、出清傳統過剩產業的過程中,增速換擋難以避免,目前經濟增速已經回落到1997-1998年和2008-2009年兩輪經濟見底時的區間。

(一)供給側改革、國企改革、經濟結構轉型等推動了行業產能出清

政策發佈超預期,宏觀及政策風險,市場系統性風險等。

因此,在經濟進入穩態、加速出清、優勝劣汰的新階段,龍頭企業一方面通過行業整合可以不斷提升市佔率,定價權更強,進而帶來研發能力和效率提升;另一方面,可以比行業多數企業更容易獲得銀行或其他融資渠道的支持、獲得人才、獲得財政支持。長期來看,龍頭企業將擁有更強的競爭力,進而推動盈利持續改善,並由此形成良性循環。

  (二)行业竞争格局改善,龙头公司竞争力提升

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